北京
10月29日，荣昌生物发布公告，披露今年前三季度营收67.64亿元，同比增长293%；归母净利润52.73亿元。
去年同期荣昌亏损5.5亿元。今年就一下赚到50多亿，怎么看都是场漂亮的翻身仗。没想到30日的市场表现很平淡：A股高开冲高6个点再回落，收盘微跌；港股涨了2.37%。投资者很清醒：荣昌生物的60多亿营收里，真正“卖药”的钱不达预期。
目前，荣昌生物商业化品种依然只有两个，一个是泰它西普，另一个是维迪西妥单抗。今年6月，泰它西普用于治疗干燥综合症、IgA肾病两项新适应症同日获批上市，国内适应症从三个变五个，横跨风湿、神经、肾脏三个领域。但从实际表现看，今年前三季度，公司国内商业化销售收入21.5亿，同比增长26.1%，并没有爆发式增长。
目前，荣昌生物营收近七成仍是BD一次性收入。在今年3月的年报业绩说明会上，公司管理层表示：若不考虑BD，公司也将在2026年实现盈亏平衡。但如果按这个产品销售增长趋势，荣昌生物这场翻身仗还不够彻底。
能成功兑现业绩承诺
三季报非常好看，但荣昌生物的BD收入其实主要来自第二季度。
2026年1月，荣昌生物将一款PD-1/VEGF双抗RC148以最高可达56亿美元的高价，将大中华区以外全球权益授权给艾伯维。其中，6.5亿美元首付款在第二季度集中确认入账，直接拉动前三季度的营收跳升。
算下来，公司营收近七成来自BD收入，而非产品销售。
荣昌生物目前商业化的两个品种前三季度销售收入实现21.5亿元，较去年同期增长26.1%。其中，第三季度两款药商业化销售收入达8.1亿元，较去年同期6.1亿元增长32.8%，环比增长15.6%。这表明，泰它西普的新适应症的确在贡献更多营收。
最新财报未具体披露单药收入情况，可参考的是有券商研报表示，2025年第三季度泰它西普单季销售收入3.8亿元，同比增长41.4%，环比增长12.6%。这样来看，今年环比增速似乎与去年基本持平。也就是说，新的适应症在只能说提供了平稳的增速，尚未在增速里拉起额外的跳变。
维迪西妥单抗在胃癌、尿路上皮癌等五项适应症证同步在市场放量。但奈何，HER2 ADC赛道人满为患。从去年开始，恒瑞、科伦博泰等国产竞品已相继获批，已上市的四款同类产品在研管线密集。荣昌想靠某单一适应症或先发身份守住份额，难度不小。想必今年市场份额就已有所挤压。
今年8月，中银国际还下调了荣昌生物目标价，就是“由于竞争激烈，下调维迪西妥单抗的长期价值”。
整体来看，公司今年肯定能信守承诺越过“盈亏平衡”点。今年8月，中银国际在研报里算过一笔账：剔除BD收入及相关成本后，荣昌生物上半年核心业务仍录得2600万元亏损，第二季度就已首次实现了单季核心业务盈利。
BD是解药，还是麻药？
两款药物能不能包打天下？这是现在资本市场对荣昌生物的拷问。
今年6月的业绩会上，荣昌生物表示将全年研发费用缩减至10亿元内。财报显示这方面的限额控制得很好，今年前三季度，公司研发费用同比下降21.9%，仅为6.95亿元。
账面要做的好看，就得节约成本。财报数据显示，公司2024年一季度时公司销售费用率还在56.96%的高位，到今年前三季度国内商业化销售费用率进一步下降至40.5%。只是“节省”能否带来更多的增量，这是需要考虑的。
荣昌生物的管线里还有很多强力品种，如PD-1/VEGF双抗RC148、CLND18.2 ADC药物RC118、VEGF/FGF融合蛋白RC28等。从目前荣昌的研发推进力度推测，公司是想把精力聚拢在这几个品种和已上市品种上做深做精，比如泰它西普另有6项适应症的临床试验正在开展。荣昌生物曾在今年摩根大通医疗健康年会上透露，预计到2040年，中国市场膜性肾病领域规模可达约48亿元，自身免疫性脑炎及CTD-ILD分别有望突破31亿元与24亿元，6项适应症的潜在市场规模将超过110亿元。
思路是对的，也符合集中力量办大事的原则。只是把宝都押在几个品种上，这是国内biotech企业中比较少见的。最直接的结果就是：BD几率比管线多的企业要小一些。
据公开信息，泰它西普和RC28的BD授权交易首付款有望在第四季度确认收入，2026年全年财报会继续“好看”。只是再往后还有没有持续的BD收入，这就要打个问号了。
撰稿丨苗苗
编辑丨江芸 贾亭
运营｜李木子
插图｜视觉中国
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