2015 VS 2026：两轮大跌复盘，我们身处何方

市场跌久了，人就容易翻历史，作对比。

最近不止一个朋友问，现在算不算股灾？和2015年比到底差多远？

恐慌的时候，情绪会放大感受，人在难受的时候，就总想找到点什么来支持对未来的乐观。

今天我们把2015年和2026年这两轮时隔十年的非理性下跌做个对比拆解，从下跌结构、跌幅、流动性到政策反应做一一对照，看看历史的镜子里，当下到底处在什么位置，又该用什么心态面对。

从泡沫破裂到流动性危机

2026年的这轮调整走到现在，界限鲜明的分成了两个时间阶段段。

第一阶段是从7月初开始，导火索发生在韩国。

6月19日韩国KOSPI摸到9385点的历史高位，一个月后就跌到5200多点，回撤接近45%。核心是存储股的杠杆泡沫被戳破，SK海力士单日暴跌15.4%，三星电子跌近11%，带崩了整个亚太科技板块。

风暴很快传到A股市场。

从7月13日开始，存储芯片、算力板块集体重挫，兆易创新、江波龙、佰维存储单日跌幅普遍超过10%，7月17日创业板指单日暴跌7.15%，科创50同步跌7.12%。整个7月，上证指数单月下跌6.4%，指数看似跌幅有限，但双创板块和高位成长股已经完成了第一轮杀伤。

这个阶段的特点很明确：有量下跌，情绪主导。当时全市场日均成交额还在2.69万亿，资金在跑，但承接力还在，有人相信市场跌下来以后还是会涨上去的，整个七月份的下跌是压估值的过程，主动性买盘还在，信心还在。

真正的麻烦从9月中下旬开始的第二个阶段，流动性衰竭。

全市场日均成交额，6月是3.11万亿，7月2.69万亿，8月2.24万亿，到了9月只剩下1.82万亿，三个月缩水41.8%，9月底甚至出现了单日1.4万亿左右的地量，到了10月，1.4-1.5万亿成了家常便饭。

也就是说，这个时候市场资金已经不主动买入了，不再认为市场还能涨回去，这也导致9月单月融资余额减少了约950亿元，到10月份单月融资余额又减少了超过2200亿，很明显，信心已经没有了，股价阴跌，担保品不足，被迫减仓，反过来又压制股价，形成温和但持续的负反馈。

到10月份中下旬，这个负反馈是在不断强化的，一些浓眉大眼的核心资产单日出现10%、甚至20%的跌幅，一些机构迫于流动性压力，被迫砍仓了。

总结下来，第一阶段是外因触发、泡沫破裂，放量急跌，杀的是高估值赛道；第二阶段是内因主导、流动性衰竭，缩量阴跌，杀的是市场信心和承接力。这两步一前一后，一急一缓，共同构成了本轮调整的完整轮廓。

2015年的调整与救市全景

接下来，把时间拉回2015年，那是A股历史上最典型、最极致的非理性调整，总共分为三个阶段，每一阶段都比今天惨烈得多。

第一阶段是6月15日到7月8日，17个交易日，标准的杠杆爆仓式下跌。上证指数从5178点跌到3373点，跌幅32%；创业板指从3920点跌到2304点，跌幅41%。

这一轮的核心是场内融资盘集中强平。前面牛市加了太多杠杆，保守估计数万亿，下跌触发平仓线，就变成“下跌→强平→更下跌”的死亡螺旋。

最极端的7月7日，全市场62%的股票跌停，28%的股票停牌避险，正常交易的只剩8%。千股跌停、千股停牌，想买买不到，想卖卖不出，流动性彻底枯竭。

救市也是从这个阶段开始层层加码：

6月27日央行定向降准+降息，市场不买账；

7月1日降低交易费率、放松两融限制；

7月3日暂缓IPO，汇金入市；

7月4日21家券商出资1200亿买蓝筹；

7月5日央行宣布给证金公司无上限流动性支持，市场才在7月9日的3373点止住第一波下跌。

第二阶段是8月18日到8月26日，7个交易日，清理场外配资带来的二次杀伤。沪指从4000点跌到2850点，跌幅29%；创业板从2721点跌到1843点，跌幅32%。

很多躲过第一轮的老手，死在了这一轮抄底上。这一轮杀的是场外配资和股权质押，力度比第一轮更猛，8月24日当天，全市场78%的股票跌停，17%停牌，正常交易的股票只剩5%，流动性枯竭程度甚至超过第一轮。

第三阶段是2016年1月，熔断机制下的第三次探底，我最为第一和第二阶段的幸存者，最终倒在了这一轮的调整中，杠杆爆仓，损失惨重。这一轮的下跌有很多的争议，我们不做讨论。数据上，沪指从3600点跌到2638点，跌幅约27%。熔断制度的磁吸效应加速了下跌，最终A股历史上寿命最短、最具争议的熔断政策只执行了4天，就被叫停了，市场开始进入漫长磨底期。

回头看2015年的整个过程，有几个鲜明特征：

跌得快，第一 阶段17天跌32%，第二阶段7天跌29%，都是断崖式下坠；杠杆是核心，从场外配到场内融资再到股权质押，层层爆仓连锁反应，导致了挤泡沫和流动性危机同时爆发。

救市力度也是空前，从货币到监管再到真金白银入市，无论是上市公司、证金汇金、还是券商及央行及各大银行，是集体参与的，救市力度在A股历史上也是最大的。

从千股涨停到千股跌停，再到千股停牌，2015年的市场把极端情绪演绎到了极致。当年的惨烈程度，放在今天依然让人触目惊心。

但历史的价值从来不是制造恐慌，而是帮我们校准位置，把当下的下跌和2015年放在同一维度对比，虽然下跌诱因不一样，但以史为鉴，我们可以看清当前处于什么阶段。

以史为鉴：我们现在跌到了哪一步？

把本轮的调整和2015年的调整放在一起对照，结论就会非常清晰。

我们先看相同点，核心只有三处：

一是都从泡沫破裂开始，2015年是全市场普涨泡沫，本轮是科技成长的结构性泡沫，但第一个阶段的下跌都是从挤压泡沫和估值为主；

二是都经历了流动性危机，只是量级和烈度不同，2015年的杠杆及负反馈远远超过了2026年，伴随着融资盘的出清，也都出现了流动性衰竭；

三是都有救市动作，因2015年的调整更惨烈，就是政策也更激进，而本轮到目前为止，救市政策还是很温和的。

而真正能看清楚当下位置的，还是核心差异：

第一，下跌的速度和烈度完全不是一个量级。2015年第一轮17天跌32%，是典型的崩盘式自由落体。本轮从5月高点4258点算到现在，上证指数跌了差不多15%，即便跌得最惨的创业板指和科创50，从高点下来也就45%左右，但用时四个月。一个是快刀斩乱麻的暴跌，一个是钝刀子割肉的阴跌。慢跌比快跌折磨人，但系统性风险要小得多。

第二，杠杆结构天差地别。2015 年场外配资规模保守估计有几万亿，而且是 1:5、1:10 的高杠杆，跌起来根本没有缓冲空间。现在场外配资基本被清理干净了，场内两融 2.5 万亿左右，占流通市值的比例不到 2%，远低于 2015 年峰值的 4.5%。

第三，流动性枯竭的表现形式不同。2015年是被动枯竭，股票千股跌停、千股停牌，你想卖卖不掉，是交易层面的流动性死亡。本轮是主动枯竭，大家都不想买了，成交额持续萎缩，是信心层面的流动性退潮。你想卖随时能卖，只是接盘的人少，跌得慢但持续时间长。

对标2015年，我认为当下更接近第二轮下跌的位置，第一轮急跌已经过去，市场经历了反弹再下杀，情绪进入悲观期，这一轮下跌的本质就是信心的丧失导致的主动性买盘枯竭，市场没有承接盘，而机构、险资等无论面对净值的主动管理还是面临赎回的被动卖出，都会导致市场的大跌，所以你看到的是，本轮的就是核心是是围绕流动性展开的。

比如18只主动ETF的募集、央行为应对非银机构大额赎回的政策等，目的都是精准的指向了流动性危机，为了阻断市场“赎回---卖出---无承接导致下跌---赎回---卖出...”的负反馈。

看懂了这一点，你就能看明白，相比于2015年那个位置之后还有最后一跌，然后才磨底；而本轮因为跌得慢、杠杆低，很可能不会有那种极端的最后一跌，等流动性危机解决以后，市场就会进入磨底阶段。

别在底部恐慌，现在要坚定看多

看清了这些差异，就没必要再过分悲观，反而可以更乐观一点。

2015年的恐慌，本质是怕整个市场因为杠杆爆仓而彻底失去流动性；今天的市场，既没有高杠杆的地雷，也没有全面泡沫的隐患，跌的只是前期炒高的赛道估值。虽然部分板块也被情绪裹挟着下跌，但流动性危机导致的下跌，在流动性充裕的时候，往往也是修复最快的。

2015年顶部是全面泡沫，买什么都贵；今天创业板已经处于历史14%分位以下，大部分核心资产的估值已经回到了合理甚至偏低的位置。跌下来的是高景气赛道的估值，而全市场的整体估值底已经非常扎实，大部分优质公司已经跌出了长期布局的价值。

市场从来都是这样，上涨的时候放大乐观，下跌的时候放大恐慌。2015年最惨的时候，没人相信市场还能涨回来；今天同样如此，很多人在阴跌里磨掉了信心，觉得再也好不了了。

但历史一遍又一遍告诉我们：非理性下跌的终点，永远是情绪最绝望的时刻；而每一次恐慌砸出来的坑，最后都会变成优质资产的黄金坑。

现在的市场，或许还没到立刻反转的时刻，但绝对已经过了最该恐慌的阶段。别在底部交出筹码，别在黎明前选择离场。