对赌协议迎新规，严禁名股实债，律师拆解股权融资5个霸王条款

2026年6月5日，国务院发布国办函〔2026〕54号《国务院办公厅关于加强监管防范风险促进私募投资基金高质量发展的指导意见》，其中提到严禁“名股实债”。

什么是“名股实债”？ 就是名义上是股权投资，但实际上约定了固定收益、保本退出、刚性兑付，像债一样。

而投资人的“优先清算权”就是“名股实债”+股权，投资人要双份收益，既要债权的保本保息、也要股权的几十几百倍收益，明显违反国务院的规定。

根据中国证券报报道，证监会将出台规范私募基金“对赌协议”制度。

风险投资人专业做风险投资，而创业者不是专业做融资的，投资人利用其优势地位给创业者设计不平等条约。而很多创业者没有经验、缺乏专业知识或者谈判优势，被迫或因不懂而签下霸王条款，企业发展稍有不慎就可能被逼上绝路，创业者也可能倾家荡产，把有限责任公司变成无限连带责任。

我是股权律师卢庆华，下面拆解股权融资的5个霸王条款，并提供对应策略，希望能为推动融资合同走向公平合理尽一分力量。

第一条，反稀释条款

比如买股票，价格涨了归投资人，价格跌了要CEO补股票。

VC的理由是，谁让你融资时报高估值？

小散户是不是也可以说，你让我买在高位了，所以股价跌下来你要赔我？当然不能，买卖自由，谁让你没好好选股票、并选对买入时机呢？

小散户都不能提出这么无理的要求，但风险投资人却把这样的要求当成理所当然，不符合《民法典》第六条“公平原则”。

卢庆华律师建议：

（1） 能删除尽量删除这一条款。

（2）不能删除的，规定估值涨多少时，投资人要向创始人返还股权。

意思就是：既然跌了要创始人补股权，那么涨得多投资人也应该返还，这才符合公平合理原则。希望证监会制定规则时，能把这个考虑进去。

（3） 关于补偿股权的计算方法，不要直接按照价格低多少就补多少的算法，而是按照加权平均计算，就是要考虑融资金额等的影响。

加权平均计算公式：调整后新价格=投资人的旧价格*[降价融资前注册资本+(降价融资的投资款/投资人的旧价格)]/[降价融资前注册资本+(降价融资的投资款/降价融资的实际价格)]

（4）约定投资人行使否决权则反稀释条款终止。

第二条，优先清算权

虽然写的是优先清算，但实际上是投资人要拿双份。

投资人要先拿本金+利息，再按照股权比例分钱。

就是既要保本保息的明股实债，还有股权几十几百倍的收益，明显违反国务院的规定。

希望最高法院出台司法解释时，不支持这样的约定，《公司法》第236条，股东按照出资比例分配剩余财产（这一条款是没有除外的）。

而且，投资人还把卖股权、被收购等列入优先清算的范围，就是公司被收购时创始人卖股权所有要分给投资人。

比如2025年9月，晶晨股份以3.16亿元收购芯迈微半导体100%股权，投资人持股38%拿到3.1亿元，投资人拿走绝大部分收益。

这就是优先清算权的霸道，风险投资人做股权投资却不承担投资风险，所有风险全部由创始人承担，违反名股实债的要求。

股权律师卢庆华建议：

（1）这样的条款能删除就删除。

（2）如果不能删除，约定按照股权比例计算投资人的收益超过投资成本多少时，超过部分归创始人所有。

意思就是：既然投资人不愿意承担风险，那么涨得多投资人也不能拿走，应该归创始人。希望证监会制定规则时，能把这个考虑进去。

（3）如果前两条都谈不通，退而求其次，约定在按照股权比例计算投资人所得低于投资本金时，才适用优先清算规则。而且删除“视为清算事件”条款。

（4）约定投资人行使否决权则优先清算条款自动终止。

第三条，优先分红权

虽然写的是优先分红，但实际上是投资人要拿双份，投资人先拿本金+利息，再与其他股东一起按照股权比例分配。

这也是名股实债+股权，违反国务院的规定。

第四条，回购条款

比如买股票亏钱了，让CEO连本带息回购。

投资人做风险投资，却要创始人保证稳赚不赔，这是不是名股实债？

这是投资人无能的表现，投资人没有能力先好项目，却用这样无赖的条款把优势项目筛选掉了。

卢庆华律师建议：

（1）回购条款能删除就删除。

（2）可以约定反向回购，约定超额完成目标时可以主动回购投资人的股权。

比如张雪与投资人约定，可以回购投资人30%股权，回购利息是年化6%-7%。

（3）能公司回购就不要创始人回购，创始人回购就是无限连带责任了。

（4）创始人回购的，“以股权价值为限”还是无限责任，“以股权变现所得为限”才是有限责任，“以股权为限”是最优选择。

（5）约定投资人行使否决权则回购条款自动终止。

第五条，一票否决权

控制权开路，否决权挡路。如果投资人有否决权，你的路就可能被堵死了。

公司法规定持股34%的股东才有否决权，但很多投资人只持股1%、持股5%等都要否决权。否决权是超级霸权，小股东有否决权会导致其他持股95%股东的投票权失去作用。

在卢庆华律师写的《公司控制权》书里有法院判决的案例，有大股东持股99%还被法院判决没有控制权。

投资人的一票否决权通常写得很含蓄，不会直白的写“一票否决权”，而是写“经某某投资人同意”，有的创始人看不出来踩坑了。

而且投资人只要权利、不承担责任，投资人用否决权把路堵死，还要创始人承担后果，违背公平合理原则。

股权律师卢庆华建议：

（1） 否决权条款能删除就删除。

（2） 如果不能删除尽量减少否决权范围，比如把10种事项否决权减少为3种事项否决权。

（3） 把单个投资人的否决权改为投资人集体否决权，比如约定经持股多少比例的投资人同意。

（4）加上两条：投资人行使否决权给公司或其他股东造成损失的，全额赔偿公司和其他股东的损失。

（5）自投资人行使否决权之日起所有特殊权利自动终止。

欢迎引用、转载、转发本文，无需另外经本人同意。

如果证监会出新规前征求意见的，欢迎使用本文内容，无需另外经本人同意。

所有为被投项目服务的律师，可以拿卢庆华律师的意见去修改合同，不需另外经本人同意。

消费者作为弱势群体，有消费者权益保护法保护，还可以打12345投诉。

劳动者作为弱势群体，也有劳动法保护，也可以打投诉电话。

但创业者作为弱势群体，没有特别的法律保护，也没地方可投诉。

投资人让被投公司出钱帮他们请律师来给创始人挖坑，而创始人却不舍得花钱请专业的律师来保护自己，太可怜了。

靠霸王条款欺压无知创业者，说明这个行业的水平太低了，投资人缺乏选好项目的能力和眼光，也提醒LP们注意。

如果VC总是要创始人保本保收益，自己什么风险都不承担，那么连银行存款的利率都不配拥有，因为银行存款只兜底50万元，而且是单位兜底、不是CEO个人兜底。

很多人羡慕龚红嘉投海康威视3万多倍的收益，但龚红嘉上市前给管理团队免费送价值上亿的股票，而且还是按照净资产计算的价值上亿，你们可以吗？

习惯用霸王条款的投资人，很难投到像deepseek这样的优秀项目。

大疆用竞标选择投资人，还不给尽职调查；深圳领存要求投资人支付1000万元保证金才给尽职调查，希望有越来越多创业者敢对霸王条款说不。

也希望越来越多有水平的投资人靠能力吃饭，而不是靠霸王条款横行。

投资人靠真正的投资能力和眼光筛选好项目赚钱，这才是中国风险投资行业的进步。

股权的坑还有很多，在卢庆华律师写的《股权进阶》书里介绍了几十个老板踩过的坑。

股权律师卢庆华，管理专业出身，20年前考取律师资格，出版两本书《股权进阶》和《公司控制权》。

（1）擅长用管理思维、结合法律手段进行股权设计，管理思维助企业发展，法律手段防范风险。

（2）结合上市规则做股权规划，为企业未来上市提前铺路，申请上市时股权问题需要从公司成立第一天开始核查。

（3）擅长用不打官司的方式解决控制权问题，曾有百亿营收企业找了清华、北大、人大、政法等专家+红圈所律师，打多场官司没解决，后来找过来用不打官司的方式解决的。

（4）工作超过20年，擅长从底层逻辑分析、从企业全局设计方案，不擅长营销，追求实操落地，走阳光路线。