五度折戟，老乡鸡IPO卡在哪了？

抓住窗口期、抓住最优解！

作者：岩石

编辑：丽丽

风品：一然

来源：首财——首条财经研究院

一鼓作气,再而衰,三而竭。经历五度折戟，老乡鸡的IPO让人意难平。

7月8日，港交所显示公司招股书正式失效。掐指算来，自2022年5月首次冲击沪市主板，历时已四年多、从A股到港股，可谓一波三折。

对此，艾媒咨询CEO兼首席分析师张毅对首条财经表示，老乡鸡多次招股书失效，虽算不上实质性的上市失败，但持续申报迟迟不成功，可能削弱资本市场对其治理稳定性、成长确定性的认可。

的确，屡挫屡战，勇气信心可嘉。然上市都是有窗口期的。一碗“好鸡汤”，为何迟迟端不上资本餐桌、到底卡在哪了？

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社保公积金欠缴旧疾

首先，合规是一道绕不开的坎儿。

2022年5月，老乡鸡首度向上交所递交招股书，估值一度冲至181亿元，市场对其“中式快餐一哥”充满想象。

然好景不长，同年10月，证监会一口气发了45项反馈意见，涉及食品安全管控隐患、社保公积金缴纳不合规、实控人行贿旧案、历史增资程序瑕疵……诸多问题交织，监管层的审慎态度一览无余。

尽管老乡鸡随后更新材料并提交书面回复，却终未能成功“上岸”。2023年8月，公司主动撤回A股申请，首次闯关失败。对此，公司解释称，“考虑到于上交所上市所需的预期时间无法与其战略发展及融资计划相一致”。

接着，老乡鸡将希望投向港交所。2025年1月3日首次递表，因未在规定期限内完成材料更新失效；同年7月7日第二次递表，再度失效；2026年1月8日三次递表，又以失效告终。

虽说上市是个系统工程，一再受挫难免消磨各方耐心信心。梳理历次问询，监管层也有良苦用心，核心问题较集中：用工合规、公司治理、盈利可持续性，每一个都涉及投资者利益，称得上IPO必答题。

如2022年，首版招股书公布后，老乡鸡的员工社保及公积金缺口引发舆论目光。据上观新闻，同年5月，#老乡鸡近3年累计1.6万员工未缴社保#等话题一度冲上多平台热搜。

质疑声浪下，老乡鸡创始人束从轩甚至亲自出镜致歉。然翻阅后续招股书，这道“旧伤”依旧未能愈合。2022年至2025年前8月，老乡鸡社保及住房公积金缺口为1070万元、2140万元、3630万元及3190万元，不到四年累计超1亿元，未见有大的收窄迹象。

再如，品控风控审视，食安红线失守不是加分项。据招股书，2022年至2024年，老乡鸡有13家餐厅因食安事故被罚，主因相关门店使用超过保质期的食材、使用不符合卫生标准的餐具、未能全面执行采购检验制度以及在菜肴中发现异物等。

消费口碑方面，浏览黑猫投诉，截至2026年7月31日，老乡鸡累计相关投诉662条，涉及吃出异物、服务态度差等质疑。

（以上投诉均已经过平台审核）

诚然，用户千人千面、人人满意并不现实，上述投诉或有片面处。但食安无小事，口碑体验是企业发展根基，尤其准上市企业各方期待要求更高。

尽管2021年起，老乡鸡便对外发布自查自纠报告，展现了品控重视诚意。可从上述处罚投诉看，还需加大力度。如何风险前置、举一反三、系统治理、以减少再“翻车”可能，考验企业敬畏心、专业力、战略韧性。

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毛利率不占优

全国化路漫漫

投资就是投未来。除了合规性，成长力方面也有审视点，比如老乡鸡曾引以为傲的“重资产”供应链。

不同于多数中式快餐连锁品牌的外包食材采购、第三方仓储配送，老乡鸡主打自有供应链：自建养殖基地、区域中央厨房、专属冷链物流，从源头养殖到终端出餐覆盖全流程。该模式优势在于，对全链条有极强掌控力，利于从源头保障食材品质和食品安全，并构建起难被对手复制的效率壁垒。弊端在于，资产投入过重、相应成本居高，食材在养殖、加工、运输环节中的损耗难避免。

有多高呢？2023年至2025年前8月（以下简称报告期），公司原材料及耗材成本分别占营收的37.7%、41.3%、43.4%，高企且呈增加态势。

对此，招股书坦言，原材料及耗材的成本与公司业务的可持续增长高度相关。并预计随着公司在全国范围内进一步扩张门店网络，原材料及耗材的成本绝对金额将增加，原材料及耗材成本占收入的百分比亦随之增加。

直接结果便是对盈利水平的拖累，报告期内，老乡鸡毛利率为20.3%、23.3%、22.8%、24.6%。相比之下，小菜园同期为68.49%、68.12%、70.40%。另一港股上市餐饮绿茶集团为66.42%、68.92%、68.33%。差距肉眼可见，盈利水平、抗风险力亟待提升。

当然，老乡鸡也有居安思危，比如大力扩店来释放规模效应，早在2012年便提出全国化战略。2020年起，又开始加盟转换策略，以最大化利用现有业务优势，实现资本高效增长，收回先前投资。然截至2025年8月，公司华东地区门店量1434家，占比仍达86.5%，其中安徽省内店达到47.3%，贡献收入超四成。如此倚重华东，尤其安徽市场，全国化效果咋样呢？

再细分一度，加盟店量从2022年底的118家增至733家，占门店总数的44。21%，可产生的营收只占20.6%。同期直营店量占比为55.79%、收入占比达76.98%。

整体业绩方面，报告期内，老乡鸡收入为45.28亿元、56.51亿元、62.88亿元和45.78亿元，同比增速58.38%、24.80%、11.27%、10.90%。同期，净利为2.52亿元、3.75亿元、4.09亿元、3.72亿元，增速86.67%、48.81%、9.07%、12.05%。营利持续双增值得肯定，但两者增速整体均有放缓。

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估值缩水

下半场拼什么

当然，若上升到行业视角会发现，老乡鸡遭遇“卡壳”不是孤例，乡村基、老娘舅等也遭遇了类似挫折。

具体来看，乡村基2010年登陆纽交所，后于2016年退市，此后三次冲击港交所均告失效。老娘舅2022年申请A股上市，后因保荐机构撤销保荐终止，2024年转战北交所，也于2026年3月再度终止。

在行业分析师王婷研看来，除了企业自身原因，估值逻辑转变也是重要考量。相较行业“大市场，小区域”格局，资本更青睐“易复制、规模化”路径。过去连锁企业的门店量、扩张速度是估值锚点，全产业链布局被视为壁垒；如今，成本管控力、合规治理水平是硬指标。市场转而寻求更“轻”、更具确定性的商业模型，如采用轻量化运营的遇见小面、绿茶集团先后上市便是例证。

至少从估值变化看，老乡鸡需认真审视资本态度。胡润研究院《2025全球独角兽榜》数据显示，老乡鸡估值已从2022年的181亿元，一路下滑至90亿元，三年间估值腰斩。

行业分析师李小敬表示，估值缩水不代表竞争力变差，而是一些关键的十字路口，企业可能没有跟上时代商业变化、继而影响了资本对其后市预期。这恰恰也是商业世界最残酷的地方，在一个不断变迁市场，曾经保护企业前行的“铠甲”，也可能变成限制其奔跑的“负重”。如何破解品质把控、规模扩张、盈利水平“不可能三角”，考验企业经营智慧、应变能力。

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四大价值看点

抓住宝贵窗口期

企业经营往往危机并存，化危为机也是常见的成长路径。况且，经过二十多年的市场深耕，老乡鸡也打下了较扎实的基本盘、一些先发优势、实力看点同样是冲关抓手。

首先，规模优势确立，稳居行业头部。

招股书显示，截至2025年末，老乡鸡拥有1658家门店，覆盖全国9省份。按2024年交易总额计，中国中式快餐行业排名第一，市场份额0.9%。凭借30元左右的客单价，以及精简SKU和标准化运营，老乡鸡在快餐市场拥有众多固定用户。

其次，供应链壁垒深厚，全链条自主可控。

老乡鸡构建了从养殖、采购到加工、仓储物流的一体化供应链。在安徽拥有3个养鸡场、2个配备自动化生产线的中央厨房，全国布局8个配送中心。

另据经济日报，公司斥资约15亿元在合肥建设第三个大型食品加工及仓储物流基地，建成后将成为亚洲单体最大的钢筋混凝土框架结构食品冷链仓储中心之一，最大年产能超10万吨，旨在打破供应链瓶颈、辐射更远区域。

同时，老乡鸡还是首家实施可追溯系统的中式快餐公司，实现了全链条过程控制并公开食材及供应商信息，也是国内首批在各核心运营环节实现标准化的中式快餐品牌。

再次，重视品牌建设，主动透明化沟通。

2024年，老乡鸡发布长达830页、32.2万字的《老乡鸡菜品溯源报告2.0》，束从轩直言“老乡鸡没有秘密”。面对价格质疑，也坦言“确实贵了，我们改”，展现出主动求变、真诚沟通的姿态。

随着供应链建设的不断延伸，老乡鸡将自身定位为顾客“第二厨房”，目前中央厨房食材至安徽省内及上海门店可当天送达，至其他区域门店也不超两天，并正通过新基地建设将非华东地区配送时间稳定控制在两天以内，从源头保障扩张后的菜品品质。

最后，募资方向清晰，不断挖深主业护城河。

本次IPO募资，拟将主要用于加强一体化供应链布局、扩大门店网络、提升信息技术能力、加强品牌推广及补充营运资金。即不是单纯追求规模扩张，而是意图借助资本进一步夯实供应链，构筑更高阶的成长护城河。

一番梳理可见，老乡鸡也有真功夫硬底气的一面。想来这也是屡挫屡战、执着上市的原因所在。只是，资本耐心是有限度的、竞品同样没有闲着。面对自身槽点，兜兜转转四年多，老乡鸡已然没有多少冲关时间，能否抓住窗口期呢？

一句话，打铁自身硬、天助自助者。尽快补齐短板、消除顽疾，让外界看到更多成长性、进化力，或才是击破鏖战迷雾、实现夙愿的最优解。

本文为首财原创